Para 2025, quais são suas expectativas para os mercados de crédito em termos de fluxos, volatilidade e tendências gerais?
O mercado de crédito registrou muitos influxos em 2024, com mais de US$ 100 bilhões investidos em ETFs e fundos mútuos. Ainda assim, os spreads de crédito permaneceram excepcionalmente apertados — o CDX IG se moveu dentro de apenas 15 pontos-base, e alguns índices IG cash oscilaram em torno de 20, menos da metade da média histórica. Apesar disso, a volatilidade foi alta, com os mercados mudando rapidamente de um extremo ao outro, muitas vezes em questão de dias. “O que se destaca é o aumento na participação do mercado, à medida que contas passivas e ativas adotam novas abordagens impulsionadas por uma onda de produtos inovadores”, diz Frelinghuysen.
Na verdade, o crédito está passando por um renascimento, impulsionado por taxas básicas mais altas e rendimentos all-in atrativos, já que o Fed parece ter encerrado seu ciclo de aumento de taxas. Uma economia forte e a queda das taxas de juros e de default tornaram o crédito ainda mais atrativo. “Embora os spreads estejam apertados, uma proporção dos spreads de rendimento total tende a ser contracíclica em relação às taxas, indicando que muitos investidores são, de fato, investidores de rendimento e não de spread”, diz Mosakowski. Enquanto os rendimentos permanecerem convincentes e a volatilidade dos spreads e das taxas for moderada, os investidores continuarão a comprar, reduzindo ainda mais os spreads e tornando o crédito mais atrativo.
Com a padronização dos mercados, o crédito testemunha a introdução de conceitos relativamente novos em comparação com outras classes de ativos. Como isso está sendo recebido pelos participantes do mercado?
A evolução do mercado de crédito nas últimas duas décadas reflete a transformação anterior das ações, onde a padronização impulsionou inovação, eficiência e volumes de trading. No entanto, o crédito ficou para trás, devido à natureza dependente do emissor e ao sistema fragmentado, no qual até mesmo os títulos do mesmo emissor não são fungíveis, como se fossem peças de Lego incompatíveis. Um passo importante em direção à padronização ocorreu após a crise financeira, “quando o massivo sistema bilateral de swaps de default precisou ser consolidado por meio dos difíceis exercícios da TriOptima”, diz Mosakowski. Essa mudança levou à adoção de contratos de CDS padronizados, que simplificaram a compensação e ajudaram a mitigar os riscos sistêmicos.
Trading de ETFs e de portfólio aprimoraram ainda mais a padronização, aumentando a liquidez e a transparência ao alavancar os índices. Embora o segmento de crédito ainda esteja 15 a 20 anos atrás do segmento de ações nessa evolução, novas e avançadas ferramentas de dados estão acelerando a mudança ao reduzir os custos nesse mercado com uso intensivo de dados.
Como a evolução dos produtos do mercado de crédito, desde os primeiros dias do CDX até as ofertas atuais, moldou o cenário? Quais são as principais tendências que surgiram nesse percurso?
O CDX, o primeiro produto macro de crédito, tem sido um pilar do mercado, mas apresenta limitações, como sua ponderação igual de 1%, o que o torna comparável ao Dow Jones do crédito, além de uma base volátil entre o mercado à vista e sintético, que neste ano ultrapassou toda a faixa de spread dos títulos IG (grau de investimento). Os ETFs resolveram muitas dessas deficiências, mas enfrentam desafios como restrições de empréstimos e custos de financiamento mais altos em ambientes de taxas crescentes.
Os futuros de crédito estão surgindo como o próximo passo nessa evolução. Por exemplo, o recente lançamento dos futuros de crédito CME oferece acesso direto a índices de títulos privados, com contratos atrelados a títulos de grau de investimento (índice verdadeiro LOAC) e títulos de alto rendimento (índice líquido de alto rendimento da Bloomberg). Com um valor nominal de US$ 100.000 e vencimentos trimestrais, esses futuros também introduzem um índice de crédito com hedge de duração para exposição ao grau de investimento, utilizando também a expertise da Bloomberg em índices.
“O padrão que vimos é que o lançamento de um novo produto, na verdade, aumenta a liquidez dos produtos antigos”, observa Frelinghuysen. Os futuros de crédito não estão apenas ganhando aderência, mas também aprimorando a liquidez nas ferramentas existentes. Mais importante ainda, essas inovações estão expandindo o acesso ao mercado, atraindo investidores marginalizados, como contas de CTA, e promovendo uma participação mais ampla em todo o ecossistema.
Como os futuros estão remodelando o cenário de renda fixa e quais vantagens oferecem em comparação aos produtos OTC?
A dinâmica do mercado de títulos do Tesouro dos EUA oferece um modelo para o crescimento dos mercados de crédito. Os futuros de Tesouro, que cresceram da metade do tamanho do mercado à vista há dez anos para um volume diário 15% maior, mostram como a padronização e a inovação podem promover a eficiência e a liquidez. Os futuros de crédito estão seguindo um caminho semelhante, abordando lacunas deixadas por produtos como CDX, TRS e ETFs de renda fixa. Ao remover barreiras como os acordos ISDA, esses instrumentos melhoram o acesso ao mercado. “Os futuros de crédito devem se tornar uma parte essencial do cenário de renda fixa, à medida que investidores anteriormente limitados se tornarem os primeiros a adotá-los”, diz Carey.
Quem são os pioneiros típicos nesses mercados e como a sequência de adoção pode se desenrolar?
Os provedores de liquidez de alto volume — dealers integrados de bancos e não bancos que utilizam índices de crédito, futuros e ETFs — lideram a adoção de novos produtos de crédito, em sua busca por mais eficiência, maiores margens e redução de risco. As grandes gestoras de ativos, focadas em simplificar a execução para aumentos ou liquidações de portfólio, estão logo atrás. Enquanto isso, investidores institucionais, tradicionalmente mais lentos para se adaptar, estão cada vez mais utilizando essas ferramentas. “Produtos baseados em índices estão se mostrando eficazes para gerenciar não apenas o risco de mercado amplo, mas também o risco de default”, diz Mosakowski. “Ao facilitar a disseminação do risco binário de default entre os portfólios, essas ferramentas alteram a dinâmica de risco-retorno”.
Há uma década, era raro que as mesas de bancos gerenciassem ativamente uma gama de instrumentos de crédito, de futuros a tranches. Agora, os futuros de crédito oferecem um formato simplificado, espelhando os riscos em instrumentos existentes, mas com maior acessibilidade e eficiência. “On-screen liquidity” (volume de negociação do ETFs no mercado secundário) cresceu, com contas utilizando ferramentas como Ibox TRS e swaps para transferir liquidez para futuros com preços mais apertados. “A flexibilidade, combinada com ferramentas como o VWAP para cronometrar entradas e estratégias exchange-for-physical, está impulsionando inovações na gestão de risco”, diz Frelinghuysen.
Enquanto isso, algumas plataformas OMS/EMS ainda estão integrando as métricas de risco necessárias – uma área em que a Bloomberg tem sido ativa. Além do design dos produtos, a eficiência da margem é um atrativo fundamental. “Por exemplo, futuros longos de IG emparelhados com futuros curtos do Tesouro de 10 anos qualificam-se para um crédito de margem de 75%, criando economias de custo que também beneficiam os formadores de mercado algorítmicos por meio da negociação de spreads entre títulos privados e futuros do Tesouro”, diz Carey.
Quais são os desenvolvimentos previstos nos mercados de renda fixa que poderiam espelhar a evolução das ações e acelerar essa mudança?
Para os gestores de ativos, os futuros de crédito são atrativos devido à sua integração contínua com a infraestrutura existente – muitas empresas já possuem contas de futuros e as utilizam para hedge. Essa facilidade de adoção aponta para uma mudança gradual da dependência de trading de títulos individuais.
Enquanto isso, os ETFs e os produtos baseados em índices estão evoluindo além de suas raízes no varejo, o que frequentemente os torna instrumentos imprecisos, apesar do uso generalizado por instituições. A tendência é desenvolver ferramentas de nível institucional, permitindo uma gestão de risco mais precisa. Uma abordagem de dashboard para a construção de portfólio poderia simplificar ainda mais esse processo, ajudando os participantes a avaliar o risco direcional, definir características como rating e prazo, e avaliar opções de execução entre vários instrumentos.
